Homálytól a transzparenciáig

“Soha ne magyarázz, soha ne mentegetőzz”

– Montagu Norman, a Bank of England igazgatója

“A tevékenységeink átláthatósága az az eszköz, amely által elszámoltathatóvá tesszük magunkat honfitársainknak”

Alan Greenspan, az amerikai jegybank elnöke (1987-2006), 2001

A lakosság többségének a központi bankok tevékenysége manapság is titokzatosnak tűnhet. A “monetáris politika”, az “inflációs célkövetés” mint fogalmak kevesek számára nyújtanak támpontot, és a legtöbben azt sem látják át, hogy a jegybanki tevékenységek hogyan hatnak a reálgazdaságra. Pedig minden releváns információ néhány kattintásra elérhető, és ezt a racionális gazdasági szereplők ki is használják. Ez utóbbit teljesen természetesnek vesszük, azonban, ha a múltba tekintünk, akár csak néhány évtizedet, láthatjuk, hogy nem is oly rég még az alkimisták titokzatosságával operáltak a jegybankok. Milyen változások indukálták a jegybanki transzparenciát, és miféle hatásokkal jár ez a gazdaságra nézve?

Az utóbbi harminc évben jegybankok transzparenciához való hozzáállása fundamentális változásokon ment keresztül. A múlt évszázad jelentős részében még úgy vélték a jegybankárok, hogy a nyilvánosság kizárása a monetáris politikai kommunikációból növeli a gazdaság hatékonyságát. Az ‘50-es években például a mainstream amerikai vélemény szerint a nyilvánosság ebből eredő bizonytalansága jelentős különbségeket szült a rövid lejáratú állampapírok várakozásait tekintve. Ez szerintük egy pozitív folyamat: mindez egy “sűrű piacot” jelent a vételi és eladási árakat tekintve, így növelve a likviditás mértékét. A ‘80-as években már más indoklással tették le voksukat a sejtelmesség mellett: sok gazdaságpolitikus attól félt, hogy a rövidtávú célok explicit kommunikációja problémásabbá tenné ezen célok megváltoztatását, így nehezítve a szükséges kiigazításokat (Greenspan, 2001).

Ezekben az évtizedekben a jegybanki döntések milyenségét csak közvetve, retrospektív módon ismerhették meg a gazdasági szereplők azáltal, hogy a döntés utáni nap jegybanki beavatkozásait megfigyelték. Jellemzően ekkoriban egy másik ország valutájához kötött célkövetés vagy valamilyen implicit, a piaci szereplők számára nem ismert makroaggregátum (“implicit nominális horgony”) követése volt a jellemzőbb a jegybankok részéről, ezek nem követelték meg nagyobb mértékben a nyilvánossággal való kommunikációt (Mishkin, 1998).

Az igazi forradalom a ‘90-es években következett be. Ez az amerikai jegybankhoz kötődik, amely 1994-től kezdve fokozatosan egyre több információt osztott meg a nyilvánossággal, és elkezdte publikálni a monetáris politika várható jövőbeli pályáját, illetve a meghozott kamatdöntéseket; ez az úgynevezett “forward guidance” (Campbell et al., 2012).

A jegybanki kommunikáció tisztulása szorosan összefügg a jegybankok monetáris célkitűzéseinek alakulásával is. A 20. század legvégén ebben is változás következett be, az inflációs célkövetés elterjedésével. Az inflációs célkövetés esetén a jegybank egyértelműen kommunikálja a nyilvánosság felé a középtávú inflációs célkitűzését, és az inflációs előrejelzéseinek függvényében alakítja a monetáris politikát. Ezt a célt a jegybanki alapkamat megváltoztatásával és devizapiaci intervenciókkal képes elérni (Mishkin, 1998).  

Az inflációs célkövetés a ‘90-es években vált meghatározóvá: 1990-ben vezették be Új-Zélandon először, majd számos más ország is gyorsan implementálta (Hammond, 2012). Ma már a nyugati országok többsége inflációs célkövetést használ, vagy legalábbis annak egyes elemeit, még akkor is, ha ezt hivatalosan nem így fogalmazzák meg (például az amerikai jegybank), így szükségszerűen az átláthatóság mértéke is magas.

Milyen előnyei vannak a nyílt jegybanki kommunikációnak?

Ma már egyértelmű konszenzus mutatkozik abban, hogy az átláthatóság növeli a monetáris politika hatékonyságát (Robinson, 2012). A transzparenciából eredő hosszabb távú inflációs várakozások segíthetik kisimítani a GDP ingadozásait, emellett a központi bank lépései is átláthatóvá válnak, így csökkentve a vállalatok által észlelt bizonytalanságot (Bond et al., 2008). Másrészt a demokratikus elszámoltathatóságot is segíti, kényszerítve a jegybankokat arra, hogy a rövidtávú, politikai indíttatású csábításoknak ellenálljanak, és helyette a nyíltan kommunikált középtávú céljaikhoz tartsák magukat. Tehát röviden “demisztifikálja” és demokratizálja az egész folyamatot.

Bond (2001) felfedezte, hogy a nyílt kommunikáció bevezetése után néhány évvel, 1996-tól kezdve a kötvénypiac egyre pontosabban tudta megjósolni a FED lépéseit, és az amerikai jegybank viszonylag kis beavatkozásait a kötvénypiac hasonló irányba való mozgása kísérte. A jegybankoknak ezután már nem volt szüksége olyan nagy intervenciókra, mint korábban, hiszen a munka egy részét a piac is elvégezte. Emellett a hiteles jegybank a jövőbeli elköteleződésével alacsony kamatkörnyezetben is hatással lehet a makroökonómiai környezetre, amikor a konvencionális eszközök már használhatatlanok (Eggertsson &Woodford, 2003). Ezt mutatja a FED 2008-as válságot követő viselkedése, melynek során a forward guidance segítségével és kvantitatív lazítással kezelte a nullához közeli alapkamatot.

Jóból is megárt a sok?

A fentiek alapján arra is következtethetnénk, hogy a minél szélesebb körű tájékoztatás feltétel nélkül növeli a jótékony hatásokat, több kutatás azonban ennek az ellenkezőjére jutott. A piaci szereplők csak korlátozott mennyiségű információt tudnak megemészteni, a túlzott informálás például csökkentheti is az átláthatóságot (Kahnemann, 2003). Ezentúl a közvélemény nem mindig van tisztában a jegybanki előrejelzések bizonytalanságával és feltételességével, így csorbulhat a jegybank iránti bizalom is, amennyiben ezeket is publikálják (Mishkin, 2004). Tehát érdemes a jegybanknak óvatosan bánnia azzal, milyen információkat oszt meg a nyilvánossággal. Az mindenesetre igaznak tűnik, hogy csökkenő határhaszonnal jár a minél nagyobb informálás, például a monetáris ülésekről való teljes átirat közlése, és nem befolyásolja jelentősen a gazdasági szereplők viselkedését ahhoz képest, mintha csak egy kivonatot publikálna a jegybank az ülést követően (Hayo & Neuenkirch, 2018).

Emellett a túl magas transzparenciának még ennél károsabb hatása is lehet. Feltételezve, hogy a monetáris politika a piaci szignálok alapján működik, illetve, hogy a piacra is hatással van a jegybank tevékenysége, a túlzott transzparencia ebben a körkörös kapcsolatban a rossz szignálokat felerősítheti, destabilizálva ezzel a gazdaságot (Morris & Shin, 2018).

A központi bankok az utóbbi évtizedekben jelentős fejlődési görbét írtak le a transzparencia terén, ami természetesen üdvözítő, viszont továbbra is érdemes vigyázni arra, hogy ne vessük el a sulykot túlságosan, hiszen ez akár hasonlóan kedvezőtlen kimenetelt is jelenthetne, mintha a jegybankárok némán döntenének a monetáris politika kérdéseiről.

Hivatkozásjegyzék

• Blinder, A S, Ehrmann, M, Fratzscher, M, De Haan, J D, Jansen, D J (2008), “Central Bank Communication and Monetary Policy: A Survey of Theory and Evidence”, Journal of Economic Literature, Vol. 46(4), pp. 910–945.
• Blinder, A S, Goodhart, C, Hildebrand, P, Lipton, D, and Wyplosz, C (2001), How Do Central Banks Talk? Geneva Reports on the World Economy 3, International Center for Monetary and Banking Studies and Centre for Economic Policy Research.
• Campbell, J. R., Evans, C. L., Fisher, J. D., Justiniano, A., Calomiris, C. W., & Woodford, M. (2012). Macroeconomic effects of federal reserve forward guidance [with comments and discussion]. Brookings papers on economic activity, 1-80.
• Edward Robinson (2019): Central bank communications – evolution in theory and practice.  Central Bank Communications in ASEAN–5 Countries: From Principles to Practice, IMF
• Eggertsson, G and Woodford, M(2003), “The Zero Bound on Interest Rates and Optimal Monetary Policy”, Brookings Papers on Economic Activity, Vol. 2003(1), pp. 139–233.
• Hammond, G. (2012). State of the art of inflation targeting. Handbooks.
• Hayo, B and Neuenkirch M(2018), “Central Banks’ Predictability: An Assessment by Financial Market Participants”, International Journal of Central Banking, Vol. 14(4), pp 163–185.
• Greenspan, A. (2001, October). Alan Greenspan: Transparency in monetary policy. In remarks (via videoconference) by Mr. Alan Greenspan at the Federal Reserve Bank of St. Louis, Economic Policy Conference, St. Louis, Missouri (Vol. 11, pp. 1-2).
• Kahnemann, D (2003), “Maps of Bounded Rationality: Psychology for Behavioral Economics”, American Economic Review, Vol. 93(5), pp. 1449–1475.
• Mishkin, F. S. (1998). International experiences with different monetary policy regimes.
• Mishkin, F (2004), “Can Central Bank Transparency Go Too Far”, NBER Working Paper No. 10829. Morris, S and Shin, H S (2018), “Central Bank Forward Guidance and the Signal Value of Market Prices”, AEA Papers and Proceedings, Vol. 108, pp. 572–577.

Borítókép forrás: zipmex.com